피터 쉬프(Peter Schiff)와 앤서니 폼플리아노(Anthony Pompliano)가 맞붙은 최근 폭스 비즈니스 토론을 보면, 비트코인과 금의 해묵은 논쟁이 마이크로스트래티지(MSTR)라는 새로운 전장으로 옮겨간 모양새다. 오랜 금 옹호론자인 경제학자 쉬프는 마이클 세일러가 비트코인 매집을 위해 주식과 우선주를 할인된 가격에 남발하며 사실상 주주 가치를 갉아먹고 있다고 직격탄을 날렸다. 반면 프로캡 파이낸셜(ProCap Financial)의 폼플리아노는 비트코인 특유의 변동성이야말로 장기적 수익을 견인하는 원동력이라며 맞섰다.

쉬프가 보기에 세일러의 모델은 이미 한계에 다다랐다. 과거에는 프리미엄을 받고 주식을 팔아 코인을 샀을지 몰라도, 이제는 최대 11.5%의 배당을 주는 변동금리형 영구 우선주(STRC)마저 시장에서 할인되어 거래되면서 자금줄이 말라가고 있다는 분석이다. 그러나 폼플리아노의 시각은 전혀 다르다. 그는 지난 10년간 비트코인의 연평균 수익률이 55%~60%에 달해 고작 12% 언저리에 머문 금을 가볍게 압도했다는 점을 짚었다. 향후 10년 수익률 내기를 제안하는 폼플리아노의 도발에, 쉬프는 10년 뒤에 비트코인이 존재할지조차 의문이라며 교묘하게 확답을 피했다. 쉬프에게 비트코인은 여전히 폰지 사기나 다름없는 ‘디지털 허상’일 뿐이고, 금이야말로 이란-미국 갈등에 따른 단기 조정에도 불구하고 거대한 강세장에 올라탄 진짜 실물 자산이기 때문이다.

이러한 뜨거운 논쟁을 뒤로하고, 시장 일각에서는 MSTR의 최근 행보에 촉각을 곤두세우고 있다. 스탁트위츠(Stocktwits)를 비롯한 개인 투자자 커뮤니티에서는 관련 언급량이 눈에 띄게 줄어들며 짙은 관망세가 나타났고, 개장 전 주가 역시 0.59% 오르는 데 그쳤다. 회사는 최근 2억 900만 달러 규모의 주식 매각 대금 중 1억 달러를 들여 1,587개의 비트코인을 추가로 쓸어 담았다. 이로써 장부상 총보유량은 846,842개로 불어났고 현금 보유고도 늘었지만, 정작 주가 흐름은 공격적인 매수세와 엇박자를 내고 있다. 3년 누적 수익률은 막대할지 몰라도 최근 30일간 주가는 26.09%나 빠졌고, 연초 대비로도 16.56% 하락했다. 1분기 실적 쇼크와 주식 발행을 동반한 비트코인 매수가 겹치며 주가 변동성이 극에 달한 탓이다. 총 주주 수익률이 65.69%나 곤두박질친 혹독한 시기를 거친 후 최근 하루 만에 5.78% 반등한 것이 단기 모멘텀 회복의 신호일지는 조금 더 지켜봐야 할 대목이다.

결국 지금의 마이크로스트래티지를 어떻게 평가할 것인가의 밸류에이션 문제로 귀결된다. 심플리 월스트리트(Simply Wall St) 지표에 따르면 MSTR은 주가순자산비율(P/B) 1.3배 수준에서 거래되고 있다. 미국 소프트웨어 업계 평균이 2.9배, 동종 피어 그룹이 5.6배인 걸 감안하면 시장이 이 회사에 얼마나 가혹한 디스카운트를 적용하고 있는지 알 수 있다. 기업 자체가 적자의 늪에 빠져 있고 자기자본이익률(ROE)마저 꺾인 상황에서, 투자자들은 장부 가치와 비트코인 익스포저의 프리미엄을 가늠하기 위해 P/B에 기대기 마련이다.

이 극심한 밸류에이션 격차는 회사의 불안정한 재무 상태와 미쳐 날뛰는 변동성을 반영한 당연한 결과일 수도 있다. 혹은 훗날 이익 전망치가 현실화되고 흑자 전환에 성공했을 때 제자리로 돌아갈 수 있는, 흔치 않은 진입 구간일 가능성도 존재한다. 시장이 비트코인의 미래 업사이드를 주가에 이미 다 반영해 버렸는지, 아니면 아직 베팅할 틈이 남아 있는지는 온전히 시장 참여자들의 몫으로 남겨져 있다.